Şubat ayında, Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu Komiseri Hester Peirce’den SEC’in Telegram aleyhine açılan davayla ilgili görüşünü bildirmesi istendi. SEC yetkilileri devam eden yaptırım eylemleri hakkında kamuya açık bir şekilde konuşmadığından, o sırada yorum yapmayı reddetti. Ancak Temmuz ayı sonlarında, Telegram davası sonuçlandı, Komiser Peirce verdi SEC’in Telegram davasında benimsediği yaklaşımı açıkça sorgulayan “Fren Yapmama ve Kırılma” başlıklı bir konuşma. Komiser Peirce sözlerini sonlandırarak sordu:
Bu eylemi yaparak kimi koruduk? Akredite yatırımcılar olan ilk satın alanlar? Birçoğu Amerika Birleşik Devletleri dışında olan, Grams’ı satın alıp TON Blockchain üzerinden mal ve hizmet alıp satmak için kullanan halk üyeleri? Koruma için gerçekten ABD menkul kıymetler yasalarına baktılar mı? Amerika Birleşik Devletleri’nden kaçınmak için şimdi ek adımlar atacak müstakbel mucitler? “
Komiser Pierce, bu konuşmayla, ABD’deki menkul kıymetler düzenlemesinin açık blockchain ağlarının çalışması için gerekli olan dijital tokenlerin satışı ve ardından transferine uygulanma şeklini yeniden incelemek için güçlü bir vaka yaptı. Komisyon Üyesi Peirce’in bu yıl Şubat ayında önerdiği kripto projeleri için “güvenli liman” oluşturulması da dahil olmak üzere, bunu başarmanın birkaç yolu var. Güvenli liman, projelere federal menkul kıymetler yasalarının potansiyel olarak uygulanabilmesi için üç yıllık bir ödemesiz süre verecektir. Güvenli liman tam Komisyon tarafından kabul edilecek olsaydı, merkezi olmayan açık blok zinciri ağları kurmaya çalışan yenilikçiler, potansiyel olarak SEC uyumluluğunun tüm yükünü üstlenmeden veya böyle bir uyumluluğun gerekli olmadığını göstermeden önce topluluk desteği kazanmak için uzun bir süreye sahip olacaklardı..
Güvenli liman geçen yıl Telegram’ın piyasaya sürülmeye hazırlandığı sırada yerinde olsaydı, bu ödemesiz dönem oyunun kurallarını değiştirecek ve belki de Telegram Açık Ağı veya TON için çok farklı bir sonuca yol açacaktı. Birçoğu, beş yıl önce, Ethereum ağının Telegram’ın önerdiğine benzer bir şekilde başlatıldığını gözlemledi. Bir şüpheci, Ethereum ve Telegram lansmanları arasındaki temel farkın zamanlamaları (veya daha spesifik olarak, SEC’in dikkatini çektiklerinde iki projenin ulaştığı ağ geliştirme aşaması) olduğunu iddia edebilir..
Öyleyse, bu iki sinyal örneğinden blok zinciri ağ lansmanları hakkında ne sonuca varabiliriz – biri muazzam bir başarı, diğeri kullanıcılar görüşlerini duyurma fırsatı bulamadan söndü.?
Token satışları için menkul kıymet yasaları ne zaman geçerlidir??
2018’in ortalarında, SEC’in kurumsal finans bölümünün yöneticisi William Hinman, birçok piyasa gözlemcisini şaşırtan bir kripto zirvesinde bir konuşma yaptı. Onun içinde konuşma, Hinman, “bir güvenlik olarak sunulan bir dijital varlığın zamanla güvenlikten başka bir şey haline gelip gelemeyeceği” sorusunu ele almaya çalıştı. Yönetmen Hinman konuşması boyunca, dijital varlıkların satıldığı işlemlere ve bu işlemlerin “menkul kıymet işlemleri” olup olmadığına ve dolayısıyla federal menkul kıymetler yasasına uygun olup olmadığına odaklanmaya özen gösterdi..
Menkul kıymet yasalarının blockchain belirteçlerindeki işlemlere ne zaman ve uygulanacağı, sektör için önemli bir soru olmaya devam ediyor. Bir dijital jetonun satışını bir menkul kıymet işlemi olarak sınıflandırmak, jetonun nasıl sunulabileceği, kimlerin satın alabileceği, nasıl işlem gördüğü, vergi sonuçları ve daha fazlası üzerinde büyük bir etkiye sahip olacaktır..
Bir yandan, bir jeton federal menkul kıymetler yasalarını içeren işlem olmadan satılabiliyorsa, bu tıpkı aşina olduğumuz herhangi bir varlık gibi – örneğin bir çift spor ayakkabı – ve herhangi iki kullanıcı arasında herhangi bir zamanda özel olarak takas edilebilir. Ticari ve genel hukuk normlarına ve beklentilerine ve yasal dolandırıcılık kanunlarına tabi olsa da, belirli bir menkul kıymetler yasasına uygunluk gerektirmeden zaman ve herhangi bir miktarda.
Ancak bir token satışı bir menkul kıymet işlemi olarak kabul edilirse, bu durum dahil olan herkes için durumu değiştirir. Örneğin, bu işlemleri kolaylaştıranlar “komisyoncu bayileri,”, Çeşitli karmaşık yasal gereksinimleri karşılamaları gerektiği anlamına gelir. Bunun da ötesinde, bir komisyoncu-bayi tarafından yapılan her işlem, kapsamlı kayıt tutma ve müşteri bilgi toplama gerektiren kayıt altına alınmalıdır..
Daha fazla kafa karışıklığı, daha az netlik
Ek olarak, bu işlemlerin gerçekleştiği yerler menkul kıymet borsaları olarak değerlendirilebilir – beraberinde bir düzenleme saldırısı getiren bir sınıflandırma. En azından bu yaklaşım, jetonun likiditesini ve kullanılabilirliğini büyük olasılıkla önemli ölçüde azaltacaktır. Bazı durumlarda, bir token içindeki işlemlere menkul kıymet yasalarının uygulanması, blok zinciri projesini tamamen ezebilir..
SEC, bir Bölüm 21 (a) raporu, iki Hiçbir eylem harfler ve bir “çerçeve” belge, SEC’in bu soruyla ilgili rehberliklerinin çoğu, yaptırım eylemleri biçiminde olmuştur – blok zinciri savunucularına ne yapabileceklerinden ziyade ne yapamayacaklarını söyleme.
Komiser Peirce, son konuşmasında bu yaklaşımı eleştirdi. Komiser Peirce, blok zinciri yenilikçilerini tekerlekli patenleri icat eden (ve icadını gösterirken aynaya çarparak kamuoyu önünde küçük düşüren) adamla benzeştirerek şunları kaydetti:
“Sadece keman çalarken aynalar arasında kayan pervasız yenilikçileri sorumlu tutmamızı değil, aynı zamanda daha temkinli yenilikçilere aynalardan nasıl kaçınılacağı ve neyin yeterli frenleme olduğunu düşündüğümüz konusunda biraz rehberlik sağlamaya çalışmamızı tercih ederim. teknoloji. “
Öyleyse, menkul kıymet yasalarının blockchain token’larının satıldığı işlemler için ne zaman geçerli olduğunu nasıl bileceğiz??
İlk token satışı
Başlangıç noktası olarak, ABD’deki “yatırım sözleşmesi” kavramının temellerini anlamak önemlidir. Bir yatırım sözleşmesi, ilk bakışta iki özel taraf arasında bir veya başka bir varlığın normal ticari satışı gibi görünen bir işlemdir (veya “plan”). Ancak, şimdi ünlü olarak Howey davası Daha yakından incelendiğinde, bu planlar çoğu ticari varlık satışından farklıdır – alıcı, varlığı alıcının kendi “tüketim amaçlı” kullanımı için satın almamaktadır. Aksine, alıcı ve satıcının bir tür “ortak girişim” oluşturduğu satıcının çabaları nedeniyle alıcı işlemden kar elde etmek istemektedir.
Mahkemeler tarafından yatırım sözleşmesi olarak nitelendirilen işlemlerde satılan varlıkların örnekleri arasında kunduzlar, viski ve banka CD’leri bulunur. Ticari bir işlem umulduğu gibi sonuçlanmadığında “Yatırım sözleşmesi!” alıcının satıcıdan biraz para almasının çok daha olası bir yoludur.
Başlangıçta işlevsel kullanımı çok az olan veya hiç olmayan bir varlık (ağ başlatılmadan önceki tipik blok zinciri belirteci gibi), lansmandan sonra belirteci belirtilen amacı için kullanmak için gerçek bir nedeni olan kişilere değil, daha çok Token geliştiricilerinin ağın faydalarını teşvik etme çabalarından kaynaklanan fiyat değerlenmesinden kar elde etmek için tokenleri bir süre tutmayı beklerseniz, plan muhtemelen Howey testini tatmin edecek ve genellikle bir “yatırım sözleşmesi” olarak kabul edilecektir. “Ve dolayısıyla bir tür menkul kıymet işlemi. Hemen hemen tüm blockchain ağlarının geliştirme için başlangıçta bir fon kaynağına ihtiyacı olacaktır ve bu model başlamak için kullanılan bir modeldir..
Menkul kıymet yasalarının muhtemelen blok zinciri ağı lansmanlarının çoğu için geçerli olduğunu bilmemizin bir yolu, Komisyon Üyesi Peirce’in bile, aksi takdirde bu işlemler için geçerli olan menkul kıymet yasalarından kaçınmak için bu ilk token satışları için “güvenli bir liman” gerektiğini düşünmesidir. İşin ilginç olduğu nokta, geliştirme ekibinden ilk token satın alan kişinin bu tokenları yeniden satmaya çalışmasıdır..
İkincil belirteç işlemleri
İşte bu noktada, Yargıtay’ın Howey’deki kararını izleyen 70 yılı aşkın içtihat bizi yüzüstü bırakıyor. Neden? Çünkü içtihat hukuku, bir uyuşmazlığın çözümü sonucu ortaya çıkar. Belirli bir varlığın sözde ticari satışının ne zaman bir “yatırım sözleşmesi” (ve dolayısıyla bir menkul kıymet işlemi) olarak ele alınması gerektiğine bakan birçok durum, hemen hemen her zaman, alıcının kendisinden beklediği getiriyi almadığı başarısız bir işlemden kaynaklanır. ve böylece satıcıya parasını geri alması için dava açtı. Bu nedenle mahkemeler, alıcı tarafından ilgili varlıklardaki (örn. Kunduzlar, viski veya banka CD’leri) asıl satıcıyı içermeyen ve orijinal satıcının varlıkla ilgili taahhütlerinden herhangi birini devretmeyen ikincil işlemlerin aynı zamanda “menkul kıymet işlemleri” olup olmadığını değerlendirmek zorunda kalmamıştır. . “
Pek çok blockchain projesi sadece bu soruyu gündeme getiriyor: Geliştirme ekibi tarafından ilk alıcıya verilen herhangi bir sözün aktarılması olmadan ilgili varlığın – blok zinciri belirteci – yeniden satışları da menkul kıymet işlemleri olarak değerlendirilmeli mi? Dayanak varlık, kayıtlardaki birçok Howey sonrası “yatırım sözleşmesi” vakasında yer alanlardan herhangi biri olsaydı (kunduzlar, vb.), Sorunun ortaya çıkacağından bile şüpheliyiz, olumlu olarak yanıtlanmayacaktır. Blockchain tokenleri farklı olmalı mı??
SEC pozisyonu
SEC’in icra personeli kesinlikle öyle düşünüyor. Telegram davasında ve SEC tarafından yapılan diğer birçok icra davasında, mahkemeye sunulan belgeler, icra personelinin bu işlemlerin yalnızca “menkul kıymet işlemleri” (yönetici Hinman tarafından önerildiği gibi) değil, aynı zamanda blok zincirinin de olduğuna inandığını açıkça ortaya koymaktadır. belirteçlerin kendileri “menkul kıymetler” dir ve geliştirme ekipleri bu menkul kıymetlerin “ihraççıları” dır. İlginçtir ki, Telegram davasındaki Yargıç Castel bu pozisyonu onaylamadı., belirten tersine:
“Ancak İlk Satın Alanlar ve Gram Satın Alma Anlaşmalarına odaklanmak, Mahkemenin Görüş ve Siparişinin temel noktalarından birini gözden kaçırıyor, özellikle” güvenlik “ne Gram Satın Alma Anlaşması ne de Gram [jeton] değil, tüm şemayı içeriyordu. İlk Satın Alanların Gramları ikincil bir kamu pazarına dağıtması beklentisi ve niyeti de dahil olmak üzere, Gram Satın Alma Sözleşmeleri ve Telegram tarafından yapılan ilgili anlayış ve taahhütler. “
Yukarıdaki ifadelere rağmen, Yargıç Castel’in Telegram görüşlerindeki diğer ifadeleri, bu kritik noktadaki nihai konumu konusunda biraz kafa karışıklığı yaratacak kadar yeterince belirsizdi. Daha da önemlisi, Gramlar asla dağıtılmadığı için, Yargıç Castel yalnızca ilk dağıtım şemasıyla ilgilenmek zorunda kaldı. Bu, ona, programın, konuya karar vermek için Gramların kendilerinin menkul kıymetler olduğu şeklindeki SEC’in argümanını ele almak zorunda kalmadan bir yatırım sözleşmesi oluşturduğunu bulmasına izin verdi. Yargıç Castel, Gramların kendilerinin menkul kıymetler olduğunu bulmayı reddetmesine rağmen, SEC’e, tokenlerdeki ikincil işlemlerin menkul kıymet işlemleri olduğu (ve tokenlerin kendilerinin menkul kıymetler olduğu) pozisyonunu almaya devam etmesi için yer bıraktı..
Geleneksel varlıklar olarak blockchain belirteçleri
Ancak, dikkate alınması gereken başka bir nokta var. Tüm “menkul kıymetlerin” sahip olması gereken bir şey, bir “ihraççı” dır. Bu, bir menkul kıymet ile daha geleneksel bir varlık arasındaki çok önemli bir ayrımdır. Menkul kıymet olması durumunda, menkul kıymeti ihraç eden – ister borç ister öz sermaye – tasfiye edilir ve varlığı sona ererse, menkul kıymet de ortadan kalkar. Birine diğeri olmadan sahip olamazsın.
Benzer şekilde, yatırım sözleşmesi bağlamında, planla bağlantılı olarak proje sahibi tarafından satılan belirli bir varlığın alıcısı tarafından satın alınmasını teşvik etmek için teşebbüsleri bir alıcıya yapan bir girişimci varlığını sona erdirirse, “yatırım sözleşmesi de” “Organizatör ve alıcı arasında.
Ancak, geliştiricinin planının “nesnesi” (yani, geliştiricinin sattığı varlık), oluşturulduktan sonra diğer geleneksel varlıklarda olduğu gibi yaşamaya devam edecektir. İster somut ister soyut olsun, “güvenlikle ilgili olmayan” varlıklar, yaratıcıları bu ölümcül sarmaldan – gerçek ya da mecazi olarak – karıştırdıktan çok sonra var olur. Örneğin, bir ilaç şirketi tarafından oluşturulan bir ilacın patent hakkı var olmaya devam edecek ve ilacı geliştiren şirket feshedilse bile satılıp devredilebilecektir..
Birçok tipik blockchain tokenine (TON ağında kullanılacak Gramlar dahil) tekrar bakıldığında, çoğu bu açıdan daha çok geleneksel (güvenlik dışı) varlıklara benziyor gibi görünüyor – bir blok zinciri projesi için ilk geliştirme ekibi olarak kabul edildi. Jetonların “ihraççısı” tasfiye edilebilir veya dağılabilir ve devam edebilir, ancak ilgili blok zinciri için düğümleri tutan bilgisayarlar olduğu sürece ilgili jetonlar var olmaya devam edecektir..
SEC’in güvenlikli ve güvenliksizlik arasındaki ayrım
Peki SEC bu ayrımı nasıl uzlaştırıyor? Yeni ve bugüne kadar denenmemiş bir teori aracılığıyla – bir noktada bir blockchain jetonunun “güvenlik” olmaktan çıkıp, jetona dışsal faktörlere dayanan geleneksel “güvenlik dışı” bir varlık haline gelebileceği. SEC tarafından bu amaçla bir dizi faktör öne sürülmüştür, bunlardan en önemlisi, ağın yönetiminin “yeterince merkezi olmayan” olup olmadığı ve jetonun iyi niyetli bir ticari amacı olup olmadığıdır..
SEC komisyon üyeleri ve personeli, Token Çerçevesi ve diğer yazılı ifadeler, çeşitli uygulama eylemleri, birçok kamuya açık görünüm ve piyasa katılımcılarıyla sayısız özel toplantı yoluyla bu kavramları açıklamak için çok çalışmış olsalar da, SEC tarafından belirteç ayırt etmek için öne sürülen standartlar Düzgün bir şekilde menkul kıymet işlemleri olarak kabul edilmesi gereken satış işlemleri, hala belirsiz olmaması gerekenlerden.
“Yeterince merkezi olmayan” ve “ticari amaçlı” gibi yeni kavramları, herhangi bir içtihat hukuku desteği geçmişi olmaksızın federal menkul kıymetler içtihatlarına ithal ederek, kafa karışıklığı ve belirsizlik sonucuna şaşırmamalıyız..
Her şey zamanlamayla mı ilgili?
Peki Telegram için işler nerede ters gitti? SEC neden Grams menkul kıymetlerini ve Ether’i dikkate almadı – en azından yönetmen Hinman konuşmasını yaptığında? Temel fark, zamanlama gibi görünebilir.
Düzenleyiciler, Ethereum ağına lansmanından yaklaşık üç yıl sonra baktılar, oysa Telegram ile inceleme lansmandan önce geldi. Bu üç yıl büyük bir fark yarattı. O zaman, Ethereum ağına daha ademi merkeziyetçi olma ve tokeninin önemli bir tüketici kullanımı oluşturma şansı verdi..
Bu arada, Telegram’ın TON ağı hiçbir zaman kendini kanıtlama fırsatı bulamadı. Ademi merkeziyetçiliği (proje için anlamı ne olursa olsun) başarması veya tokenleri etrafında bir ekonomi inşa etmesi için zaman verilmedi. Bundan dolayı proje başlamadan bitmişti. Komiser Pierce’in sorduğu soruları sormasına şaşmamalı..
Zamanlama sorunu, blockchain topluluğundaki şüphecilerin, Telegram’dan sonra ilerlemenin tek yolunun, Ethereum modelini takip etme ve SEC uygulama faaliyetini “aşma” umuduyla olabildiğince hızlı inşa etmek olduğunu iddia etmesini çok kolaylaştırıyor. Bu, hem kendisini radarının altından kaymaya çalışan blockchain projelerinde “köstebek vuruşu” oynarken bulacak olan SEC için hem de uyanma ihtimaliyle yaşamak zorunda olan blockchain projeleri için iyi bir sonuç değil. bir gün kendilerini bir sonraki Telegram tarzı yaptırım eyleminin hedefini bulmak için.
Sonuç
İkincil token satışlarının menkul kıymet işlemleri olarak kabul edilip edilmeyeceği ve tokenlerin menkul kıymet olarak kabul edilip edilmeyeceği sorusunun nasıl çözüleceğini yalnızca zaman gösterecek. Konuyu değerlendiren mahkemelerin, SEC’in icra personeli tarafından öne sürülen yatırımcı korumasıyla ilgili meşru endişeleri, Komiser Peirce’in yukarıda belirtilen konuşmasında ortaya attığı acil sorularla dengelemesi gerekecek..
Blockchain topluluğunun daha da acil ilgisi, Telegram kararının ardından yeni bir merkezi olmayan blok zinciri ağının nasıl başlatılabileceğidir. Komiser Peirce’in güvenli liman önerisi hala ortada – diğer Komiserler bu yaklaşımı ciddi şekilde değerlendirmeye açık olacaklar mı? Değilse, yeni bir yasal çerçeveye ihtiyaç var mı? ABD düzenleyicileri, genel olarak bir “korumalı alan” kavramına karşı dostça davranmamış olsalar da (yeni iş modellerinin yüksek düzeyde gözetim ile rahat bir düzenleyici ortamda test edilebildiği), bu sıkışıklığı ortadan kaldırabilir?
Ancak şimdi söylenebilecek şey, bu sorunların nasıl çözüleceğine ilişkin belirsizliğin, beraberinde gelen yatırımcı koruma faydaları için net bir durum ortaya konulmadan yeniliği engellediğidir. Blockchain topluluğundaki yenilikçilerin ve teknoloji uzmanlarının büyük çoğunluğunun yasalara uymak ve işleri “doğru” şekilde yapmak istediğine inanıyoruz. Politika yapıcıların ve düzenleyicilerin adım atma, daha fazla diyalog içine girme ve ABD’de blok zinciri teknolojisinin gelişmesine ve büyümesine izin veren uygulanabilir bir yol sağlama zamanı geldi..
Aramızdaki tedbirsiz kişiler, özellikle potansiyel olarak kafa karıştırıcı yeni teknolojilerin söz konusu olduğu durumlarda uygun korumalara ihtiyaç duyar ve bunu hak eder, ancak bu korumalar, kritik ve gerekli yeniliği teşvik etme ihtiyacına gereğinden fazla müdahale etmemelidir. Diğer yargı bölgeleri bu rekabet halindeki endişeleri dengelemenin yollarını buluyor. ABD’nin de yapabileceğine inanıyoruz.
Şimdi bu hedefe ulaşmak için kripto projeleri, danışmanları, ticaret grupları, politika yapıcılar ve düzenleyiciler arasında yeni bir ilişki kurma zamanı. Ve yol gösterdiği için Komiser Pierce’i alkışlamak için hepimiz biraz zaman ayırmalıyız..
Burada ifade edilen görüşler, düşünceler ve görüşler yalnızca yazarlara aittir ve Cointelegraph’ın görüş ve düşüncelerini yansıtmaz veya temsil etmez..
Bu makale birlikte yazılmıştır Dean Steinbeck ve Lewis Cohen.
Dean Steinbeck veri gizliliği ve teknolojisine odaklanan bir ABD şirket avukatıdır. Tamamen merkezi olmayan bir yan zincir ekosistemi aracılığıyla veri gizliliğini sağlayan bir blockchain platformu olan Horizen’in genel danışmanıdır..
Lewis Cohen , sermaye piyasalarının tüm yönlerinde blockchain ve tokenasyon kullanımına odaklanan bir hukuk firması olan DLx Law’un ortağı ve kurucu ortağıdır. Lewis, blockchain ve finans piyasaları konusunda sık sık kamuya açık bir konuşmacıdır ve kısa süre önce, önde gelen bağımsız firma Chambers tarafından Amerika Birleşik Devletleri’ndeki blockchain alanında en üst sıralarda yer alan üç avukattan biri olarak “Grup 1” de seçilmiştir. & Ortaklar.