Šī gada sākumā Amerikas Savienoto Valstu vērtspapīru un biržu komisija – gan SEC pret Telegram, gan SEC pret Kik lietās – enerģiski apgalvoja, ka līgumisko tiesību pārdošana, lai iegūtu žetonus pēc to izlaišanas (plaši dēvēti par vienkāršiem līgumiem par nākotnes žetoniem) vai SAFTs) būtu jāintegrē ar marķieru vēlāku pārdošanu. Kad tiesneši šajās lietās izdeva nolēmumus, vienojoties ar SEC, šķita, ka durvis aizver SAFT procesu, padarot to nederīgu turpmākajiem kriptogrāfijas piedāvājumiem. Tad 2. novembrī sašķelta SEC pieņēma virkni grozījumu savos noteikumos, kas cita starpā dramatiski ierobežo integrācijas doktrīnu. Šie grozījumiem iespējams, ir atvēris jaunas durvis, potenciāli paverot ceļu dzīvotspējīgam SAFT procesam.
Pieņemts kā daļa no centieniem “saskaņot un uzlabot” to, ko Komisija sauca par “savārstījumu” attiecībā uz atbrīvojumiem no reģistrācijas saskaņā ar 1933. gada Vērtspapīru likums, grozījumi sākotnēji tika iesniegti kā koncepcija atbrīvot 2019. gada jūnijā un ierosināt atbrīvot Iniciatīvas atbalstītāju cerība bija samazināt “dārgas un nevajadzīgas berzes un nenoteiktības”, kā arī noteiktību “racionālākas sistēmas kontekstā”, lai atvieglotu kapitāla veidošanos un gūtu labumu ieguldītājiem..
Jo īpaši attiecībā uz kriptogrāfijas uzņēmējiem jaunajos noteikumos ir iekļautas vairākas pozitīvas lietas, kuras plānots stāties spēkā 60 dienas pēc to publicēšanas federālajā reģistrā. 2. Līmeņa piedāvājumi A noteikums var būt nedaudz pievilcīgāka, jo piesaistāmo līdzekļu griesti ir palielināti no 50 miljoniem līdz 75 miljoniem dolāru. Tomēr SEC plašās informācijas un kvalifikācijas prasības nav mainītas.
The Regulējuma kolektīvais finansējums līdzekļu vākšanas griesti ir palielināti no USD 1,07 miljoniem jebkurā 12 mēnešu periodā līdz USD 5 miljoniem, taču maz ticams, ka plašās un pastāvīgās ziņošanas prasības, kas saistītas ar šo konkrēto atbrīvojumu, padarīs to pievilcīgu daudziem emitentiem.. D noteikuma 504. noteikums tagad var izmantot, lai savāktu 10 miljonus ASV dolāru, nevis ierobežotu 5 miljonus ASV dolāru, taču reklāmas ierobežojumi un prasība, ka jāievēro valsts likumi, padara šo iespēju arī salīdzinoši nepievilcīgu. Šķiet, ka vislielākais pozitīvais potenciāls tiem, kas interesējas par kriptogrāfijas aktīvu izdošanu, ir viens no jaunajiem drošajiem kuģiem pret integrāciju.
Izpratne par integrāciju
Pirms pārskatāt jaunos integrācijas noteikumus, apsveriet, ko nozīmē integrācija. Pārlieku vienkāršojot, integrācija ir juridiska doktrīna, kas nosaka, ka visiem pārdošanas darījumiem, kas ir daļa no “viena piedāvājuma”, jāatbilst šī piedāvājuma prasībām. Citiem vārdiem sakot, ja piedāvājums tiek veikts saskaņā ar īpašu atbrīvojumu, kas attiecas tikai uz akreditētiem ieguldītājiem, šķietami atsevišķa pārdošana personai, kas nav akreditēta, iznīcinātu atbrīvojumu no visiem pārdošanas gadījumiem, ja tas ir integrēts (un tāpēc tiek uzskatīts par daļu no) sākotnējais piedāvājums.
Gan Telegram, gan Kik lietās SEC veiksmīgi pārliecināja tiesu, ka līgumtiesību pārdošana jāuzskata par daļu no vienas shēmas, lai izplatītu iespējamos žetonus. Tā kā marķieru tirdzniecība netika veikta (vai plānota) tā, lai tie atbilstu sākotnējām līguma tiesību pārdošanas prasībām, tika konstatēts, ka viss piedāvājums pārkāpj vērtspapīru likumus.
Drošas ostas
Grozījumi, par kuriem SEC paziņoja 2020. gada 2. novembrī, ietver četrus “drošus ostus” pret integrāciju. Ar grozījumiem Reglamenta 152. panta b) punkts norāda:
“[Nav jāveic integrācijas analīze saskaņā ar šīs sadaļas a) punktu, ja ir piemērota kāda no šīm neekskluzīvajām drošajām ostām.”
Pirmā uzskaitītā iespēja, šķiet, ir visnozīmīgākā kriptogrāfijas uzņēmējiem. Tas nodrošina sekojošo:
“Piedāvājums, kas sniegts vairāk nekā 30 kalendārās dienas pirms jebkura cita piedāvājuma sākuma, vai vairāk nekā 30 kalendārās dienas pēc jebkura cita piedāvājuma izbeigšanas vai pabeigšanas, netiks integrēts šādā citā piedāvājumā.”
Lai gan pastāv papildu prasība, ja sākotnējā pārdošana ir saistīta ar vispārēju aicinājumu vai reklāmu, un pēdējā pārdošana tiek veikta saskaņā ar atbrīvojumu, kas neļauj šādu saziņu. Šajā gadījumā, lai 30 dienu starpība būtu efektīva, emitentam ir jābūt pamatotai pārliecībai, ka sākotnējie pircēji netika aicināti uz vispārīgām reklāmām, vai, ja bija vispārējs aicinājums, tas tika darīts, lai izveidotu būtiskas attiecības starp pircējs un emitents.
Ir vēl trīs uzskaitītas drošas ostas, taču tās ir šaurākas. Viens attiecas uz vērtspapīru izplatīšanu saskaņā ar labticīgas atlīdzības plānu saskaņā ar 701. noteikumu; otrs tiek piemērots, ja otrais piedāvājums ir reģistrēts SEC; un pēdējais attiecas uz gadījumiem, kad otrais piedāvājums tiek veikts saskaņā ar atbrīvojumu, kas pieļauj vispārēju aicinājumu. Pēdējais varētu izrādīties noderīgs, taču vairumam kriptogrāfijas darījumu tipiskā pieeja ir strukturēt galīgo pārdošanu kā ārpus vērtspapīru likumu darbības jomas, nevis veikt saskaņā ar īpašu atbrīvojumu.
Ko jaunie noteikumi varēja nozīmēt Telegram piedāvājumam
Telegram gadījumā Telegram pārdeva līgumiskās tiesības uz laiku iegūt gramus (Telegram kriptogrāfijas aktīvu) apmēram 18 mēnešus pirms plānotās žetonu palaišanas. Sākotnējā pārdošana (ar līgumu saistītās tiesības) tika veikta saskaņā ar 506. noteikuma c) punkts D noteikuma, kas ļauj vispārīgi aicināt. Gramu pārdošana (kas nekad nenotika) nebija domājama kā vērtspapīru pārdošana. Vai Telegram varēja izmantot jauno integrācijas ierobežojumu, ja tas tajā laikā bija pieejams?
Telegram acīmredzot nevarēja zināt par atbrīvojuma noteikumiem, tāpēc tas netraucēja SAFT pircējiem pārdot tālāk savas līgumiskās tiesības. Visi pircēji uzskatīja, ka viņi pērk ar ieguldījumu nolūku, nevis tālākpārdošanai, taču bija vismaz daži pircēji, kuri tirgoja savus SAFT pirms plānotā Grams izlaišanas datuma.
SEC apgalvoja (un tiesa piekrita), ka tas padarīja pircējus par parakstītājiem, kas neļāva sākotnējam “piedāvājumam” nekad beigties. Tādējādi SEC varēja apgalvot, ka plānotā Grams palaišana nenotika vairāk kā 30 dienas pēc sākotnējā piedāvājuma beigām. Protams, ja Telegram būtu bijis zināms, ka šī drošā osta pastāv, tā būtu varējusi ierobežot līgumtiesību nodošanu uz pietiekamu laiku.
Patiesībā SEC un tiesa nepārprotami nerunāja par integrāciju. Tā vietā galvenā uzmanība tika pievērsta tam, vai līgumisko tiesību un Gramu pārdošana ir daļa no vienas shēmas. Tomēr, lai piešķirtu būtību jaunajām drošajām ostām: Ja Telegram būtu rūpīgi izstrādājis savu procesu, lai nodrošinātu, ka sākotnējais līgumisko tiesību “piedāvājums” (ieskaitot jebkādu tālākpārdošanu) beidzas un tāpēc beidzas uz noteiktu laiku, tādējādi vismaz izpildot Drošās patvēruma ziņā šķiet, ka būtu vajadzīga cita analīze, lai konstatētu vērtspapīru likumu pārkāpumu. Ja, piemēram, iespējamā žetonu pārdošana tiktu atzīta par vērtspapīriem, uzņēmumam būtu bijis nepieciešams atbrīvojums, pirms tas varēja pārdot gramus, taču tas nebija daļa no tiesas secinājuma.
Ko jaunie noteikumi varēja nozīmēt Kik piedāvājumam
Kik tika strukturēts atšķirīgi, Kin marķieru palaišana bija paredzēta vienu dienu pēc SAFT izplatīšanas beigām. Tomēr Kik sāka savu plānošanu, pirms SEC nekad nebija skaidri formulējis savu nodomu kripto aktīvus uzskatīt par ieguldījumu līgumiem saskaņā ar Hovija tests. Tam noteikti nebija paziņojuma, ka 30 dienu gaidīšanas periods varētu būt pietiekams, lai pasargātu abus tā piedāvājumus no integrācijas.
Protams, ja tiesa nebūtu integrējusi pārdošanu SEC salīdzinājumā ar Kik, tā būtu varējusi konstatēt, ka Kin žetoni paši ir vērtspapīri un tādējādi uz tiem attiecas prasība tos reģistrēt vai pārdot saskaņā ar atbrīvojumu no reģistrācijas. Tomēr tiesa nesasniedza šo jautājumu, atstājot iespēju, ka pareizi izveidota SAFT izplatīšana, kur otrais posms ietver funkcionālu lietderības žetonu pārdošanu, patiešām varētu apmierināt federālo vērtspapīru likumu prasības.
Triks būs pārliecināties, ka pirms žetonu pārdošanas uzsākšanas un pēdējās līgumisko tiesību pārdošanas vai tālākpārdošanas ir vismaz 30 dienu starpība..
Tā kā SAFT piedāvājuma otrais posms neietver paļaušanos uz atbrīvojumu, kas ierobežo vispārēju uzaicinājumu, tā vietā ieslēdzot noteikšanu, ka funkcionālie marķieri nav vērtspapīri, vajadzētu būt iespējai apgalvot, ka SEC pamatojums un rezultāts pret Telegram un SEC pret Kik nevajadzētu piemērot.
Šeit izteiktie viedokļi, domas un viedokļi ir tikai autora viedokļi, un tie ne vienmēr atspoguļo vai atspoguļo Cointelegraph uzskatus un viedokļus..
Kerola Goforta ir universitātes profesors un Kleitons N. Mazais tiesību profesors Arkanzasas Universitātes (Fejetevila) Juridiskajā skolā.
Izteiktie viedokļi ir tikai autora viedokļi, un tie ne vienmēr atspoguļo Universitātes vai tās saistīto uzņēmumu viedokli. Šis raksts ir paredzēts vispārīgai informācijai un nav paredzēts, un to nevajadzētu uzskatīt par juridisku padomu.