Dijital jeton dünyasının korkunç çocuğu, Future Tokens için Basit Sözleşme veya SAFT, manşetlere girmeye devam ediyor. Son Telegram davasında, New York’un Güney Bölgesi federal bölge mahkemesi, Telegram Group Inc.’in uzun süredir planlanan token oluşturma etkinliğine devam etmesini yasakladı ve yalnızca tokenlarının, Telegram Open Network’ün 1933 tarihli Menkul Kıymetler Yasası’nın kayıt gereksinimleri, ancak SAFT’lerin ilk yerleştirilmesinin yasa dışı bir kayıtsız menkul kıymet arzı oluşturduğunu. 26 Haziran 2020’de mahkeme onaylandı Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu ile Telegram arasında 18,5 milyon dolarlık bir medeni ceza, yatırımcılara 1,22 milyar dolarlık geri dönüş ve dijital varlıkları ihraç etmeden önce SEC’e bildirimde bulunmak için üç yıllık bir şart içeren bir anlaşma. Bu anlaşma, kararı nihai yasal karar olarak bırakarak temyizi ortadan kaldırdı. SEC, geçen yıl Kanadalı girişim Kik için de benzer argümanlar ortaya koydu. Bununla birlikte, diğer ihraççılar tarafından milyarlarca dolarlık SAFT ihraç edilmiştir, bunların çoğu hala ödenmemiş durumdadır ve potansiyel ikincil piyasa ticaretine tabidir..
Özgün bir SAFT teklifinde farklılıklar olmasına rağmen, bir ihraççı, yatırımcılara platform başlatıldığında token tahsis etme hakkını temsil eden bir SAFT satarak tokenler tarafından yönlendirilecek bir platformun geliştirilmesini finanse etmek için fon sağlar. . Satın alma fiyatı, SAFT alındıktan sonra ödenir ve ödeme sırasında teslim edilecek jeton sayısı, genellikle halka açık satın alma fiyatına indirimli olarak, jeton oluşturma olayının yapıldığı tarihte belirlenir. Birçok ihraççı için, platformun başlatılmasındaki sayısız gecikme, SAFT sahiplerinin lansman öncesi çıkışları aramasına neden oldu ve beklenen lansman tarihleri yaklaşırken, diğer yatırımcılar indirimli fiyatlarla token satın almanın yollarını arıyor. Bu nedenle, SAFT’lerin ikincil transferleri için doğal bir arz ve talep vardır. Bununla birlikte, bu tür ikincil satışlar, aşağıda sırayla tartışılan bir dizi sözleşmeye bağlı ve düzenleyici faktör nedeniyle karmaşıktır..
SAFT’lerin ikincil satışları ile ikincil forward sözleşmeleri karşılaştırması
Çoğu SAFT, SAFT sözleşmesinin veya bunun kapsamındaki herhangi bir hakkın, ihraççının önceden yazılı izni olmaksızın üçüncü bir tarafa devredilmesini yasaklayan sözleşmeye dayalı devir kısıtlamalarına tabidir. Bir SAFT’yi devretmek için ihraççının iznini almak mümkün olsa da, birçok SAFT sahibi, ihraççıya yatırımlarından çıkmaya çalıştıklarının sinyalini vermekten ilişki değerlendirmeleri nedeniyle kendilerini kısıtlanmış hissedebilir. Benzer şekilde, SAFT ihraççıları, aşağıdakilerden kaçınmak için bu tür transferlere onay vermekten vazgeçebilir: (1) ikincil bir pazarın büyümesini teşvik ettiklerine dair herhangi bir ima; (2) polislik transfer kısıtlamalarının karmaşıklıkları; ve (3) transferleri gözden geçirme ve onaylama maliyeti ve yalnızca bağlı kuruluşlara yapılan transferleri kabul edebilir. Bazı devir kısıtlamaları, varlıkları ortaklarına veya yatırımcılarına orantılı olarak dağıtmak isteyen ortaklıklar veya fonlar için istisnalar içerir. Bu tür kuruluşların bir SAFT’deki ilk yatırımcılar olması durumunda, yatırımcılarına eski veya yeni dağıtımlar, sözleşmeden doğan kısıtlamalar dahilinde mümkün olabilir..
Alternatif olarak, SAFT sahipleri, SAFT’nin temelini oluşturan belirteçler için ikincil bir yatırımcı ile bir vadeli sözleşmeye girerek likidite kazanabilir – “ikincil bir vadeli sözleşme”. Bu yaklaşımın kabul edilebilir olup olmadığı, büyük ölçüde SAFT’de transfer kısıtlamalarının ne kadar katı tanımlandığına bağlıdır. Yanıtlanması gereken sorular, bunlarla sınırlı olmamak üzere şunları içerir: (1) Aktarım kısıtlamaları temeldeki belirteçlerin aktarımları için mi yoksa yalnızca SAFT’nin kendisi için mi geçerli? ve (2) Transfer kısıtlamaları, bir SAFT kapsamındaki ekonomik hakların dolaylı transferlerini veya transferlerini kapsıyor mu? Avukatın, SAFT’ın transfer kısıtlamaları kapsamında ikincil bir forward sözleşmesine izin verilebileceği konusunda rahat edebileceğini varsayarsak, bir dizi zor düzenleme sorunu ortaya çıkar.
İkincil vadeli sözleşmelerle ilgili yasal sorunlar
İkincil bir forward sözleşmesi, satıcının önceden bir satın alma fiyatının ödenmesi karşılığında alıcıya belirli jetonları vermesi durumunda ve verildiğinde teslim etmesini zorunlu kılan fiziksel olarak ödenmiş şarta bağlı ön ödemeli bir forward sözleşmesi olarak anlaşılabilir. Bu tür ön ödemeli forward sözleşmesinin düzenleyici muamelesi, büyük ölçüde temeldeki belirteçlerin yasal karakterizasyonuna bağlı olacaktır: Bunlar menkul kıymetler, emtialar mı yoksa “başka bir şey mi?”
Menkul kıymet olarak jetonlar
Bir dijital jetonun ABD menkul kıymet yasalarına göre bir menkul kıymet olup olmadığı, başlangıçtan bu yana ilk madeni para tekliflerinin ve SAFT’lerin karşılaştığı temel sorun olmuştur ve SEC’in DAO hakkındaki Soruşturma Raporu da dahil olmak üzere birçok mahkeme davası ve düzenleyici yazının birincil konusu olmuştur, SEC uygulama eylemleri ve SEC’in Dijital Varlıkların “Yatırım Sözleşmesi” Analizi Çerçevesi. Bir dijital jetonun bir güvenlik olup olmadığının hukuki analizi, Howey Testi.
Bu soru üzerine çok şey yazıldı, ancak burada Howey Testinin dijital varlıklara uygulanmasını incelemeyeceğiz. Ancak birçok SAFT’nin, SAFT’nin kendisi Menkul Kıymetler Yasası’nın kayıt gerekliliklerinden muaf olan özel bir yerleşimde yatırımcılara satılacak bir menkul kıymet olmasına rağmen, jetonların bir kez oluşturulduktan sonra menkul kıymet olmayacağına dair yasal teoriye dayandığını unutmayın. . Bununla birlikte, bazı durumlarda, SEC ve mahkemeler, SAFT’lerin altında yatan belirteçlerin menkul kıymetler olduğunu tespit etti..
Jetonların üretilip ihraç edildiğinde menkul kıymetler olduğunu varsayarsak, soru şu olur: Menkul kıymet yasaları, bir SAFT sahibi tarafından üçüncü taraf bir alıcıya bu tür tokenların ileriye doğru satışı için nasıl geçerlidir? SAFT sahibinin “kısıtlanmış menkul kıymetleri” sattığını varsayabiliriz – yani halka arz içermeyen bir işlemde veya işlem zincirinde elde edilen menkul kıymetler.
Konvansiyonel analiz aşağıdaki şekilde ilerleyecektir: Menkul Kıymetler Yasası uyarınca, bir menkul kıymetin her teklifi ve satışı, kayıttan geçerli bir muafiyet mevcut olmadığı sürece SEC’e kayıt olmayı gerektirir. Bölüm 4 (a) (1) “ihraççı, sigortacı veya bayi dışında bir kişi tarafından yapılan” işlemleri muaf tutar. Bir kişi, Menkul Kıymetler Yasası’nın 2 (a) (11) bölümü uyarınca, “dağıtım” amacıyla menkul kıymetler satın alırsa veya pratik bir konu olarak anlaşılabilecek bir “dağıtıma” katılırsa “sigortacı” dır. özel bir teklif olmayan bir teklif anlamına gelir. Bölüm 4 (a) (1) uyarınca onları özel olarak yeniden satmak isteyen bir menkul kıymet sahibi, bir sigortacı olarak kabul edilmekten kaçınmak için yeterince “özel” bir işlemde satmalıdır. SEC ve menkul kıymetler avukatları, bir yeniden satışın bölüm 4 (a) (1) uyarınca uygun olmasına izin veren satışa çeşitli kısıtlamalar getirme uygulamasını kabul etmeye başladılar. Bu uygulamaya “Bölüm 4 (1-1 / 2)” adı verilir. Alternatif olarak, minimum elde tutma süresi boyunca menkul kıymetleri elinde bulunduran ve diğer bazı gereksinimleri karşılayan menkul kıymet sahiplerinin kamuya açık yeniden satışları için kural 144 ile “sigortacı” statüsünden güvenli bir liman sağlanmaktadır. Bu şekilde analiz edildiğinde, ikincil bir forward sözleşmesinin Bölüm 4 (1-1 / 2) kapsamındaki iyi geliştirilmiş özel yeniden satış kısıtlamalarına uyması yeterlidir. ).
İlginç bir soru, satıcıların SAFT ödemesi üzerine alacakları belirli jetonları satmayı ve teslim etmeyi teklif edip etmediği veya bunun yerine satış için aynı sınıftan jenerik jetonlar sunup sunmadığıdır. Satıcılar, SAFT ödemesinde aldıkları jetonları, forward sözleşmesinin sona erdiği tarihte veya civarında geçerli bir halka açık satış sırasında satabildiyse ve geliri yeni “temiz” jeton satın almak için kullanabildiyse – yani “çift baskı “- forward sözleşmesi kapsamında teslim edilecekse, muhtemelen satıcı forward sözleşmesi kapsamında sınırlı menkul kıymetler teklif etmiyor.
Bununla birlikte, Telegram davasında New York’un Güney Bölgesi tarafından uygulanan yasal analiz, potansiyel ve önemli bir engeldir. Mahkeme, SAFT’lerin ilk yerleşimlerinin geçerli özel yerleşimler olmadığını ve bu SAFT’lere yatırımcıların, jeton oluşturma olayı gerçekleştiğinde temel jetonların nihai alıcılara satışı ile ilgili olarak yasal sigortacılar olduğunu tespit etti. Bu, bu tür yatırımcıların sigortacılar olarak statüsünün, jeton oluşturma olayından önce ikincil vadeli sözleşmeler yoluyla token satın alan bu tür yatırımcılar için de geçerli olup olmayacağı sorusunu gündeme getiriyor. Öyleyse, Menkul Kıymetler Yasası kapsamında kayıtlı olmayan bu tür yatırımcılar tarafından yapılan yeniden satışlar, SEC yaptırım işlemlerine veya Menkul Kıymetler Yasası’nın 12 (a) (1) bölümü uyarınca hayal kırıklığına uğramış alıcılar tarafından iptal edilmeye yönelik nihai taleplere tabi olabilir..
Mahkemenin yorumu, ihtiyatsız ikincil ileri sözleşme katılımcısı için ek tuzaklar da yaratabilir. Örneğin, M Yönetmeliğinin 101. kuralı sigortacıların, belirli bir süre için teminatlı bir menkul kıymet için teklif vermesini, satın almasını veya başka herhangi bir kişiyi teklif etmeye veya satın almaya teşvik etmesini yasaklamaktadır. Mahkemenin yorumuna göre, sigortacılar olarak SAFT’nin ödenmesi sırasında alınan jetonları yeniden satan yatırımcıların, M Yönetmeliğinin 101. kuralının gerekliliklerine uymaları istenecektir. Bu tür yatırımcıların, yeniden satış faaliyetlerinin “komisyoncu” faaliyeti olup olmadığını da dikkate almaları gerekecektir. 1934 tarihli Menkul Kıymetler ve Borsa Yasası’nın 3 (4) bölümü. M Yönetmeliğine uyulmaması ve Borsa Yasası’nın komisyoncu kayıt gereklilikleri hem para hem de yaptırımla cezalandırılır..
Emtia olarak jetonlar
İkincil vadeli sözleşmeler yoluyla edinilen temel jetonların Emtia Borsası Yasası anlamında “emtia” olduğunu varsayarsak, Emtia Vadeli İşlemleri Ticaret Komisyonu, sözleşmenin CFTC’nin mevcut işlemsel yargı alanı içinde yer alıp almadığına bağlı olarak ikincil vadeli sözleşmeler üzerinde düzenleme yetkisine sahip olabilir..
Eylül 2015’te CoinFlip’e karşı yaptırım eyleminden bu yana, CFTC, CEA’da tanımlandığı gibi, sanal para birimlerinin “emtia” olduğu şeklindeki diğer uygulama eylemlerinde, yorumlayıcı kılavuzlarda ve kamuya açık beyanlarda tutarlı bir şekilde pozisyon aldı. CFTC, Mart 2020’de Belirli Dijital Varlıkları İçeren Perakende Emtia İşlemlerine İlişkin Nihai Yorumlama Kılavuzunda “sanal para birimi” teriminin kapsamına değindi. Orada, CFTC parlak hatlı bir tanım oluşturmayı reddetti ancak bunun yerine geniş bir yorumlama:
“Sanal veya dijital para birimi: Bir değişim aracı olarak işlev gören herhangi bir dijital değer temsilini ve bir para birimi biçimi olarak kullanılan (yani bir taraftan diğerine bir değişim aracı olarak aktarılan herhangi bir diğer dijital hesap birimini kapsar. ); başka şeylerin yanı sıra birimler, jetonlar veya madeni paralar aracılığıyla ortaya çıkabilir; ve diğer yapılar arasında dijital “akıllı sözleşmeler” yoluyla dağıtılabilir. “
Avukatın, ikincil bir forward sözleşmesinin altında yatan belirteçlerin “emtia” olduğu sonucuna vardığını varsayarsak, ikincil forward sözleşmesi CEA kapsamında nasıl analiz edilmelidir? İlk ilke olarak, CFTC’nin düzenleyici yargı yetkisi belirli işlem paketleriyle sınırlıdır.
Genel olarak, bu kovalar vadeli işlem sözleşmelerini, vadeli işlem sözleşmeleri ve takas seçeneklerini içerir, ancak CFTC’nin emtialar üzerindeki spot sözleşmeler üzerinde sınırlı dolandırıcılıkla mücadele ve manipülasyon önleme yetkisi vardır. Tokenlerin ileriye dönük satışının, bir emtianın herhangi bir ticari satışından farklı olmaması gerektiğini düşünmek isteriz – örneğin, tatlı bir içecek üreticisi, teslimatın bir süre ertelendiği bir mısır şurubu satın alır.
Elbette bunlar CFTC tarafından düzenlenmemektedir. Ancak analiz çok daha incelikli. Bu tür ticari vadeli sözleşmeler, yalnızca CEA kapsamındaki belirli, sınırlı istisnalar nedeniyle düzenlenmemiştir..
Bu istisnalar kapsamında, forward sözleşmesi, teslimatın rutin olarak gerçekleştiği finansal olmayan bir emtianın (tarımsal, enerji veya metal emtia gibi) ertelenmiş teslimatını tasarlayan ticari taraflar arasındaki ticari bir ticaret sözleşmesidir. Bu tür vadeli sözleşmeler, vadeli işlem sözleşmeleri olarak açıkça düzenlemenin dışında tutulmuştur. Ayrıca, taraflar işlemleri fiziksel olarak halletmek istedikleri sürece “finansal olmayan emtialara” (ve menkul kıymetlere) ilişkin forward sözleşmeleri “takas” tanımının dışında tutulur. Bu nedenle, ikincil bir forward sözleşmesinin temelini oluşturan belirteçlerin bu istisnalardan yararlanamamasının en az iki olası nedeni vardır: (1) bunlar finansal mal olarak kabul edilebilir ve (2) yatırımcılar veya spekülatörler ticari tüccar olarak kabul edilmeyebilir. Bir istisna olmaksızın, ikincil bir forward sözleşmesi muhtemelen CFTC tarafından bir “takas” olarak kabul edilecektir..
Bu tespitin en acil sonucu, takasların yalnızca uygun sözleşme katılımcıları veya ECP’ler arasında yapılabilmesidir. Bireyler için bu, isteğe bağlı olarak en az 10 milyon dolarlık brüt varlığa sahip olunması veya takasın mevcut bir pozisyonu korumaya yönelik olması durumunda 5 milyon dolar olması anlamına gelir. ECP olmayan taraflarca girilen bir takas, CEA ve CFTC yönetmeliğini ihlal eder ve her iki taraf da ceza ve yaptırımlarla karşılaşabilir. Ek olarak, takas işlemleri belirli raporlama gereksinimlerine tabidir. Bu nedenle, ikincil vadeli sözleşmeler takas ise, bu tür işlemler için potansiyel nitelikli karşı tarafların sayısı sınırlı olabilir..
“Başka bir şey” olarak belirteçler
Farklı dijital varlık türleri arasındaki çizgiler karmaşık ve kafa karıştırıcı olabilir. Sektör yorumcuları, jetonlar, madeni paralar, dijital para birimleri ve sanal para birimleri arasındaki teknik farklılıklara dikkat çekti. Bazı yorumcular, belirli tokenlerin, menkul kıymetler veya emtia olmadıkları anlamına gelen “fayda tokenleri” olabileceğini savundu. SAFT’lerin altında yatan bazı belirteçlerin, SEC ve CFTC’nin yargı yetkisi çatlakları arasına düşmesi ve bu nedenle herhangi bir federal düzenleyici incelemeye tabi olmaması mümkün olsa da, bu pek olası görünmüyor..
Bu, Gelecekteki Token için Basit Anlaşmanın iki bölümlük dizisinin birinci bölümüdür – burada ikinci bölümü okuyun.
Burada ifade edilen görüşler, düşünceler ve görüşler yalnızca yazarlara aittir ve Cointelegraph’ın görüş ve fikirlerini yansıtmaz veya temsil etmez..
Bu makale birlikte yazılmıştır Daniel Budofsky, Laura Watts, Riaz A. Karamali, Cassie Lentchner, James Chudy ve Ryan Brewer.
Daniel Budofsky New York City merkezli Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’ın ortağıdır. Finansal kuruluşlara, şirketlere, yatırım fonlarına ve varlık yöneticilerine, yurtiçi ve yurtdışı işlemlerde finansal ürünler ve düzenlemeler konusunda danışmanlık yapmaktadır..
Laura Watt San Francisco’da bulunan Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’da kıdemli avukattır. Kurumsal işlemlerde ortaya çıkan federal gelir vergisi konularında kamu ve özel şirketlere danışmanlık yapmaktadır..
Riaz Karamali San Francisco merkezli Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’ın ortağıdır. Müşterilere, yerel ve uluslararası girişim finansmanı, özel sermaye, birleşme ve devralmalar ve teknoloji işlemlerinin müzakere edilmesi ve kapatılması konusunda yardımcı olur..
Cassie Lentchner New York City merkezli Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’da kıdemli avukattır. Finansal hizmet düzenlemeleri ve düzenleyici ilişkiler alanındaki geçmişini, riski iş geliştirme ve geliştirme ile stratejik olarak analiz etmek ve dengelemek için kullanır..
James Chudy New York City merkezli Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’ın ortağıdır. Pillsbury’nin vergi uygulamasına liderlik ediyor ve müşterilere birleşme ve devralmalar, iflas yeniden yapılanmaları ve iş yeniden yapılandırmaları, kurumsal finansman, özel sermaye yatırımları ve dijital para birimlerinin federal gelir vergisi yönleri konusunda danışmanlık yapıyor..
Ryan Brewer New York City merkezli Pillsbury Winthrop Shaw Pittman’ın bir ortağıdır. Birleşme ve devralmalar, kamu ve özel teklifler, kurumsal yönetim ve risk sermayesi işlemleri dahil olmak üzere genel şirket ve menkul kıymetler hukuku konularına odaklanmaktadır..